| 投資策略 |
本基金充分借鑒國(guó)際先進(jìn)的投資理念與技術(shù),借鑒行業(yè)生命周期及競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)的五力分析,采取主動(dòng)投資管理模式,通過(guò)定性/定量嚴(yán)謹(jǐn)分析的有機(jī)結(jié)合,深入分析經(jīng)濟(jì)景氣周期特征和行業(yè)景氣變化前景,重點(diǎn)挖掘行業(yè)景氣度趨于改善或者長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景良好的優(yōu)勢(shì)行業(yè),進(jìn)行行業(yè)配置;借鑒SWOT模型,通過(guò)深入的股票基本面分析,精選價(jià)值被低估的股票,構(gòu)建股票組合。
1、資產(chǎn)配置策略
資產(chǎn)配置層面包括類別資產(chǎn)配置和行業(yè)資產(chǎn)配置。
A.類別資產(chǎn)配置
在類別資產(chǎn)配置層面,基金管理人首先嚴(yán)格衡量各類別資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征,隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)變化趨勢(shì),及時(shí)調(diào)整大類資產(chǎn)的比例,實(shí)現(xiàn)投資組合動(dòng)態(tài)管理最優(yōu)化。
本基金的資產(chǎn)配置比例如下表所示。
資產(chǎn)類別 資產(chǎn)配置低限 資產(chǎn)配置高限
股票等權(quán)益類資產(chǎn) 60% 95%
現(xiàn)金和債券等固定收益類資產(chǎn) 5% 40%
其中:權(quán)證投資比例不超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的3%,現(xiàn)金或到期日在一年以內(nèi)的政府債券不低于基金資產(chǎn)凈值的5%。
本基金將主要使用市場(chǎng)量表和聯(lián)邦模型來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置。
(1)市場(chǎng)量表
市場(chǎng)量表通過(guò)對(duì)影響股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的基本因素和市場(chǎng)因素的分析,對(duì)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)趨勢(shì)做出更全面的評(píng)估。其中,基本因素分析主要包括反映宏觀經(jīng)濟(jì)的指標(biāo),如:利率、匯率、通貨膨脹率、國(guó)民生產(chǎn)總值、工業(yè)生產(chǎn)總值、失業(yè)率水平、消費(fèi)總量、投資總量等宏觀統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),以及存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率和公開市場(chǎng)操作等貨幣政策指標(biāo)以及政府購(gòu)買水平、政府轉(zhuǎn)移支付水平和稅率變動(dòng)情況等財(cái)政政策的指標(biāo)。市場(chǎng)因素分析主要通過(guò)對(duì)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)因素、相對(duì)投資價(jià)值的分析,對(duì)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的趨勢(shì)做出評(píng)估。
市場(chǎng)量表通過(guò)基金經(jīng)理對(duì)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)未來(lái)三個(gè)月走勢(shì)的分析,以評(píng)分的形式確定本投資組合在不同資產(chǎn)之間的配置比例。為了使基金經(jīng)理對(duì)未來(lái)三個(gè)月的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有較為準(zhǔn)確的把握,在每次評(píng)分前,宏觀經(jīng)濟(jì)分析師還將提供宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)表,以幫助基金經(jīng)理們做出準(zhǔn)確的投資決策。
(2)聯(lián)邦模型(Fed model)
招商基金認(rèn)為,所有的證券投資品種(國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上主要是指股票和債券)的收益率水平的差別應(yīng)保持在一定范圍內(nèi),如不同投資品種的收益率水平之差超出一定的范圍,資金的自由轉(zhuǎn)投和市場(chǎng)間的套利將會(huì)使這些投資品種(如債券和股票)的收益率水平相接近。基于上述認(rèn)識(shí),招商基金使用聯(lián)邦模型來(lái)衡量股票和債券的投資價(jià)值。聯(lián)邦模型以指數(shù)的形式給出了債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的投資價(jià)值參考,為配置債券和股票的比例提供了客觀的標(biāo)準(zhǔn)。本基金在該資產(chǎn)配置模型中使用7年國(guó)債收益率與天相280指數(shù)成份股的平均市盈率倒數(shù)之差來(lái)判斷債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的相對(duì)投資價(jià)值。
B.行業(yè)資產(chǎn)配置
在把握宏觀經(jīng)濟(jì)周期下行業(yè)輪動(dòng)的特點(diǎn)和趨勢(shì)的同時(shí),本基金依據(jù)行業(yè)景氣度分析預(yù)測(cè),借助于招商基金行業(yè)評(píng)級(jí)系統(tǒng)來(lái)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)在行業(yè)中的配置。招商基金行業(yè)評(píng)級(jí)系統(tǒng)包括定性定量?jī)商字笜?biāo),基金管理人在不同的宏觀環(huán)境和經(jīng)濟(jì)周期下對(duì)不同的指標(biāo)設(shè)置不同的權(quán)重,對(duì)各個(gè)行業(yè)進(jìn)行評(píng)分和綜合排名。
(1)定性分析:
由于經(jīng)濟(jì)周期和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型多重效應(yīng)疊加的復(fù)雜性,我們?cè)谛袠I(yè)資產(chǎn)配置定性分析中將采用多策略的配置方法。既要自上而下考慮宏觀經(jīng)濟(jì)周期性輪動(dòng)與行業(yè)輪動(dòng)的契合,也要把握產(chǎn)業(yè)本身所處生命周期的不同階段;既要考慮經(jīng)濟(jì)周期的底部防御要求,也要考慮先行經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇行業(yè)的提前布局;既要考慮跟隨經(jīng)濟(jì)周期布局行業(yè)配置,也要考慮政策面提供的主題性投資機(jī)會(huì)。
因此,本基金在行業(yè)配置選擇中重點(diǎn)關(guān)注三方面:一是尋找宏觀經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn);二是通過(guò)行業(yè)生命周期識(shí)別捕捉行業(yè)特征;三是分析國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展政策導(dǎo)向。
a) 以宏觀經(jīng)濟(jì)周期發(fā)展為依據(jù),對(duì)各個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r和前景的分析,尋找宏觀經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn)
本基金通過(guò)對(duì)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)周期所處位置和未來(lái)發(fā)展方向的確認(rèn),分析產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢(shì),把握各行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)的內(nèi)在機(jī)制,從中找出處于景氣周期的行業(yè)及發(fā)展前景良好的行業(yè)。
在經(jīng)濟(jì)周期的不同階段,行業(yè)的表現(xiàn)凸現(xiàn)出巨大的差異性,即所謂的"產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)"。從投資的角度看,當(dāng)經(jīng)濟(jì)從景氣高點(diǎn)回落后,投資機(jī)會(huì)將從投資品(工業(yè)、原材料等)向防御性品種(日常消費(fèi)品、健康護(hù)理、大宗消費(fèi))轉(zhuǎn)移,這背后的最根本邏輯就是產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)理論,即根據(jù)所處的經(jīng)濟(jì)周期不同階段,進(jìn)行不同的行業(yè)配置。因此,尋找經(jīng)濟(jì)周期與行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn),將是我們自上而下進(jìn)行行業(yè)配置的首要出發(fā)點(diǎn)。
根據(jù)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系,不同的行業(yè)可以劃分為兩種類型:一為周期性行業(yè)。此類行業(yè)的主要特征為當(dāng)經(jīng)濟(jì)低迷時(shí),固定資產(chǎn)投資下降,對(duì)其產(chǎn)品的需求減弱,業(yè)績(jī)和股價(jià)就會(huì)迅速回落。本基金將鋼鐵、有色金屬、化工等基礎(chǔ)大宗原材料行業(yè)、水泥等建筑材料行業(yè)、工程機(jī)械、機(jī)床、重型卡車、裝備制造等資本集約性領(lǐng)域的行業(yè)確定為周期性行業(yè)。二為弱周期或非周期性行業(yè)。弱周期或非周期性行業(yè)是那些生產(chǎn)必需品的行業(yè),不論經(jīng)濟(jì)走勢(shì)如何,人們對(duì)這些產(chǎn)品的需求都不會(huì)有太大變動(dòng),其特點(diǎn)是收益相對(duì)于周期性行業(yè)比較穩(wěn)定,即使在經(jīng)濟(jì)困難期。本基金確定的非/弱周期行業(yè)包括食品飲料、醫(yī)藥、公共事業(yè)、商業(yè)零售等等。
b) 行業(yè)生命周期的判斷與識(shí)別
分析與鑒別每個(gè)行業(yè)所處的生命周期階段。本基金對(duì)處于成長(zhǎng)期與成熟期的行業(yè)給予重點(diǎn)配置;而對(duì)處于導(dǎo)入期的行業(yè)保持積極跟蹤;對(duì)處于衰退期的行業(yè)則予以回避。部分行業(yè)從大類行業(yè)看處于衰退期,但其中某些細(xì)分行業(yè)仍然處于成長(zhǎng)期或者成熟期,具有較好的發(fā)展前景或較強(qiáng)的盈利能力,本基金將對(duì)這些細(xì)分行業(yè)的公司進(jìn)行積極投資。
本基金用以識(shí)別行業(yè)生命周期所處階段的主要指標(biāo)有:市場(chǎng)增長(zhǎng)率、需求增長(zhǎng)率、產(chǎn)品品種、競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)量、進(jìn)入壁壘及退出壁壘、技術(shù)變革、用戶購(gòu)買行為等。
c) 國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展政策導(dǎo)向分析
經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變以及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,都會(huì)促使國(guó)家出臺(tái)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)政策,而新經(jīng)濟(jì)政策的出臺(tái)將明顯改變各個(gè)行業(yè)的發(fā)展。例如,在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)危及中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的情況下,我國(guó)的宏觀調(diào)控目標(biāo)轉(zhuǎn)向"保增長(zhǎng)",確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的10 項(xiàng)措施涉及鐵路、公路和機(jī)場(chǎng)等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、電網(wǎng)建設(shè)投資、保障性安居工程建設(shè)、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、醫(yī)療衛(wèi)生、文化教育事業(yè)發(fā)展、生態(tài)環(huán)境建設(shè)等方面。這些政策導(dǎo)向?qū)こ虣C(jī)械,建材、電力設(shè)備制造等行業(yè)產(chǎn)生積極的影響。
本基金將積極跟蹤國(guó)家政策變化,將國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的受益行業(yè)作為行業(yè)資產(chǎn)配置考慮的因素之一。從中長(zhǎng)期來(lái)看,本基金重點(diǎn)關(guān)注受國(guó)家政策鼓勵(lì)的行業(yè)包括:符合國(guó)家"科學(xué)發(fā)展觀"要求的城鄉(xiāng)協(xié)調(diào)發(fā)展、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展政策的行業(yè),符合"建立創(chuàng)新型國(guó)家"發(fā)展綱要的經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃行業(yè);擁有稀缺生產(chǎn)要素資源和社會(huì)資源的資源壟斷型行業(yè);得益于科技發(fā)展及技術(shù)進(jìn)步的行業(yè);得益于兼并重組,整體活力和效率大幅提升的行業(yè)。
在此基礎(chǔ)之上,本基金再借助波特五力分析對(duì)行業(yè)吸引力和競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行深入分析,通過(guò)對(duì)行業(yè)新的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手入侵、替代品的威脅、客戶的議價(jià)能力、供應(yīng)商的議價(jià)能力、現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間的競(jìng)爭(zhēng)這五種競(jìng)爭(zhēng)作用力綜合起來(lái)分析行業(yè)的吸引力和行業(yè)的整體盈利能力。
(2)定量分析:
本基金在行業(yè)資產(chǎn)配置的定量分析中將重點(diǎn)考慮行業(yè)的景氣度以及行業(yè)估值。
a) 行業(yè)景氣度
因?yàn)樾袠I(yè)估值主要是跟隨行業(yè)景氣周期的波動(dòng),因此,行業(yè)景氣度分析將是通過(guò)定量分析來(lái)尋找擬投資行業(yè)的關(guān)鍵。本基金將分別通過(guò)各個(gè)行業(yè)的毛利率水平、存貨水平、利潤(rùn)增速以及凈資產(chǎn)收益率變化等指標(biāo)來(lái)判斷行業(yè)景氣度。
①毛利率。毛利率指標(biāo)代表盈利能力,而毛利變化則更直接反映公司和行業(yè)盈利情況的變化。一方面,毛利率開始上升/下降是行業(yè)開始步入上升/下滑周期的重要標(biāo)志;另一方面,通過(guò)分析當(dāng)前毛利率水平在歷史數(shù)據(jù)中所處的位置,相對(duì)前瞻地判斷相關(guān)行業(yè)是否已經(jīng)處于或者是接近景氣周期的底部或頂部。
②庫(kù)存水平。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)衰退時(shí),投資、消費(fèi)和出口的下降使得需求大幅萎縮,某些行業(yè)的企業(yè)存貨開始持續(xù)增加,而在需求開始逐步回升、價(jià)格趨于平穩(wěn)、企業(yè)逐漸出清存貨的情況下,企業(yè)利潤(rùn)才可能開始回升。因此,行業(yè)的庫(kù)存水平也是本基金判斷行業(yè)所處景氣周期的重要指標(biāo)之一。
③凈利潤(rùn)增速。凈利潤(rùn)增速走向是本基金判斷行業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)性的重要指標(biāo)。本基金通過(guò)此項(xiàng)指標(biāo),尋找行業(yè)利潤(rùn)增速穩(wěn)定的行業(yè),以及那些正在逐步復(fù)蘇的行業(yè),或者說(shuō)是景氣度逐步回升的行業(yè)。
④凈資產(chǎn)收益率。行業(yè)景氣度變化對(duì)股票盈利和估值的影響,主要體現(xiàn)在以凈資產(chǎn)收益率為標(biāo)志的企業(yè)盈利能力的變化上。因此,本基金通過(guò)判斷當(dāng)前或者未來(lái)預(yù)期的凈資產(chǎn)收益率所處的歷史水平,并結(jié)合股票估值指標(biāo)來(lái)判斷行業(yè)景氣度的位置。
b) 行業(yè)相對(duì)估值:
行業(yè)相對(duì)估值水平是指行業(yè)估值水平與市場(chǎng)整體估值水平的比較。無(wú)論是在定性分析中通過(guò)經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)輪動(dòng)的契合點(diǎn)來(lái)進(jìn)行行業(yè)配置,還是以定量分析行業(yè)景氣度進(jìn)行行業(yè)篩選時(shí),都要考慮行業(yè)的估值水平。本基金選取行業(yè)平均市盈率和行業(yè)平均市凈率作為估值參考,觀察行業(yè)估值的實(shí)際變化。
在定性分析與定量分析基礎(chǔ)上,運(yùn)用IRS行業(yè)評(píng)級(jí)系統(tǒng)對(duì)各個(gè)行業(yè)進(jìn)行評(píng)分和排名,最后決定基金資產(chǎn)在行業(yè)中的配置比例。
2、股票投資策略
本基金對(duì)個(gè)股的精選著重考察個(gè)股的行業(yè)發(fā)展獲益程度,借鑒SWOT分析模型,對(duì)公司的治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況、成長(zhǎng)潛力、估值水平等進(jìn)行分析,重點(diǎn)關(guān)注發(fā)展前景良好或周期復(fù)蘇行業(yè)中的優(yōu)勢(shì)個(gè)股。
(1)個(gè)股精選策略
在個(gè)股選擇上,本基金主要關(guān)注四個(gè)方面:一是主營(yíng)業(yè)務(wù)鮮明,行業(yè)地位突出;二是盈利能力強(qiáng),三是成長(zhǎng)性良好,四是估值偏低。其中:判斷主營(yíng)業(yè)務(wù)是否鮮明,本基金使用營(yíng)業(yè)收入占比的指標(biāo);判斷行業(yè)地位是否突出則強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)占有率排名;盈利能力主要參考的指標(biāo)包含毛利率、 ROE、ROIC、 EBITA;成長(zhǎng)性是否良好主要觀察的指標(biāo)包含營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率、經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)增長(zhǎng)率、息稅折舊前利潤(rùn)增長(zhǎng)率;估值方面主要考慮預(yù)期動(dòng)態(tài)市盈率。
本基金管理人精選具有如下特征的優(yōu)勢(shì)個(gè)股:
◆主營(yíng)業(yè)務(wù)鮮明,行業(yè)地位突出。營(yíng)業(yè)收入占公司總收入的比例高于60%;市場(chǎng)占有率排名在前1/2。
◆盈利能力較強(qiáng)。過(guò)去兩年平均凈資產(chǎn)收益率ROE、過(guò)去兩年平均投資回報(bào)率ROIC不低于行業(yè)平均;
◆成長(zhǎng)性良好。過(guò)去兩年的平均營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、過(guò)去兩年的平均息稅折舊前利潤(rùn)增長(zhǎng)率EBITA不低于行業(yè)平均;
◆估值偏低。個(gè)股的預(yù)期動(dòng)態(tài)市盈率低于行業(yè)平均。
本基金將對(duì)排名靠前的上市公司進(jìn)行進(jìn)一步案頭研究和實(shí)地調(diào)研,運(yùn)用SWOT模型(企業(yè)的優(yōu)勢(shì)(Strength)、劣勢(shì)(Weakness)、機(jī)會(huì)(Opportunity)和威脅(Threats))分析對(duì)個(gè)股的基本面做定性的分析,判斷企業(yè)是否具備以下特征:主營(yíng)業(yè)務(wù)鮮明且具備核心競(jìng)爭(zhēng)力;公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范,管理水平較高;具備清晰而長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃;產(chǎn)品或服務(wù)具有市場(chǎng)定價(jià)能力;擁有市場(chǎng)自主品牌并具有較強(qiáng)的自主創(chuàng)新和市場(chǎng)拓展能力;注重股東回報(bào)和投資者關(guān)系。
本基金運(yùn)用SRS投資分析系統(tǒng)對(duì)股票定量定性分析結(jié)果進(jìn)行綜合評(píng)分。SRS是本公司對(duì)股票分析的核心模型,該系統(tǒng)對(duì)公司短期增長(zhǎng)、長(zhǎng)期增長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、管理層、治理結(jié)構(gòu)、戰(zhàn)略規(guī)劃、資本密集水平及相對(duì)估值等因素進(jìn)行全面的評(píng)價(jià)分析。
(2)組合調(diào)整和實(shí)施
除了常用的夏普比例(Sharpe Ratio)、信息比例(Information Ratio)等指標(biāo)外,本基金主要運(yùn)用跟蹤誤差(Tracking Error)指標(biāo)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和控制。
本基金管理人的風(fēng)險(xiǎn)控制模型,不僅能夠?qū)ν顿Y組合的風(fēng)險(xiǎn)程度(跟蹤誤差)進(jìn)行事后評(píng)測(cè),對(duì)投資組合業(yè)績(jī)歸屬和風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成進(jìn)行分析,更重要的是它還能夠在事前對(duì)模擬股票組合的風(fēng)險(xiǎn)度進(jìn)行預(yù)測(cè),并根據(jù)實(shí)際情況提出將跟蹤差控制在一定水平所需要做的組合調(diào)整,即通過(guò)減少那些對(duì)組合風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)度大的個(gè)股,加入那些更有利于分散組合風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)股,來(lái)達(dá)到控制組合風(fēng)險(xiǎn)的目的,把跟蹤誤差保持在合理的范圍內(nèi)。這使得組合風(fēng)險(xiǎn)控制不再是事后調(diào)整,而變得更加具有前瞻性,同時(shí)也使得投資風(fēng)險(xiǎn)能夠得到更好的控制。
經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)控制模型調(diào)整后所確定的股票組合,將成為最終可供執(zhí)行的股票組合,用以進(jìn)行實(shí)際的股票投資。
3、債券投資策略
根據(jù)國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、財(cái)政、貨幣政策、市場(chǎng)資金與債券供求狀況、央行公開市場(chǎng)操作等方面情況,采用定性與定量相結(jié)合的方式,確定債券投資的組合久期,并根據(jù)通脹預(yù)期確定浮息債與固定收益?zhèn)壤?在滿足組合久期設(shè)置的基礎(chǔ)上,投資團(tuán)隊(duì)分析債券收益率曲線變動(dòng)、各期限段品種收益率及收益率基差波動(dòng)等因素,預(yù)測(cè)收益率曲線的變動(dòng)趨勢(shì),并結(jié)合流動(dòng)性偏好、信用分析等多種市場(chǎng)因素進(jìn)行分析,綜合評(píng)判個(gè)券的投資價(jià)值。在個(gè)券選擇的基礎(chǔ)上,投資團(tuán)隊(duì)構(gòu)建模擬組合,并比較不同模擬組合之間的收益和風(fēng)險(xiǎn)匹配情況,確定風(fēng)險(xiǎn)、收益最佳匹配的組合。
4、權(quán)證投資策略
本基金對(duì)權(quán)證資產(chǎn)的投資主要是通過(guò)分析影響權(quán)證內(nèi)在價(jià)值最重要的兩種因素--標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格以及市場(chǎng)隱含波動(dòng)率的變化,靈活構(gòu)建避險(xiǎn)策略,波動(dòng)率差策略以及套利策略。 |
