創(chuàng)新藥迎系統(tǒng)性重估時(shí)代 泰信基金陳穎詳解投資密碼

　　一場(chǎng)創(chuàng)新藥行業(yè)的價(jià)值重估正在發(fā)生。近期，創(chuàng)新藥板塊掀起了一輪大行情，市場(chǎng)關(guān)注度越來(lái)越高。今年以來(lái)，創(chuàng)新藥指數(shù)上漲超過(guò)20%，不少優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥公司股價(jià)翻倍。

　　創(chuàng)新藥行情能否持續(xù)？這輪上漲是醫(yī)藥大行情的預(yù)演還是“一輪游”？醫(yī)藥板塊在過(guò)去沉寂了數(shù)年之后，基本面有沒(méi)有發(fā)生足夠支撐大行情的根本性逆轉(zhuǎn)？創(chuàng)新藥的行情能否延展到醫(yī)藥領(lǐng)域的其他方面？

　　泰信基金的基金經(jīng)理陳穎是業(yè)內(nèi)資深的醫(yī)藥基金經(jīng)理，在醫(yī)藥投資領(lǐng)域內(nèi)深耕十多年，歷經(jīng)兩輪醫(yī)藥牛熊。近期，陳穎深度闡述了自己的投資理念，并對(duì)本輪的創(chuàng)新藥行情以及未來(lái)醫(yī)藥板塊走向給出了自己的鮮明判斷。

　　在陳穎看來(lái)，當(dāng)前創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)正進(jìn)入收獲期，重點(diǎn)個(gè)股正處于一輪價(jià)值重估的過(guò)程，未來(lái)行情有望持續(xù)。

中觀與微觀兩手抓

　　在一眾基金經(jīng)理中，陳穎的學(xué)術(shù)背景有些特別，她在北大讀了6年的藥學(xué)本碩，隨后去美國(guó)紐約大學(xué)在化學(xué)領(lǐng)域繼續(xù)深造，做腫瘤研究。然而，就在美國(guó)讀書期間，她碰巧接觸到了專業(yè)股票研究并就此愛(ài)上了投資，這讓她的人生打了個(gè)轉(zhuǎn)彎，在投研這條路上一干就是14年。

　　基于醫(yī)藥領(lǐng)域的深厚積累，陳穎在醫(yī)藥投資上的研究能力非常突出。她的選股風(fēng)格更偏成長(zhǎng)。她偏好兩種標(biāo)的，一種是那些能夠持續(xù)快速增長(zhǎng)的公司，另一種是行業(yè)發(fā)展空間大、市值天花板高的公司?！拔視?huì)以中觀的視角自上而下地選擇標(biāo)的，將七成的精力放在選行業(yè)上，將三成精力放在選個(gè)股上?！标惙f表示。

　　“個(gè)股很可能會(huì)出現(xiàn)各種‘黑天鵝’事件。”陳穎說(shuō)，“但是行業(yè)突然發(fā)生大變化的概率會(huì)小一些，也更好應(yīng)對(duì)?！?/p>

　　對(duì)于選擇醫(yī)藥子行業(yè)，她會(huì)先確定這個(gè)行業(yè)本身是否值得深入研究。有的行業(yè)確實(shí)可能會(huì)讓其中的公司增長(zhǎng)很快，但是如果行業(yè)發(fā)展的天花板不高，上市公司的未來(lái)成長(zhǎng)空間也會(huì)比較有限，投資性價(jià)比就會(huì)比較低。但是如果這個(gè)子行業(yè)未來(lái)看起來(lái)有比較高的天花板，那么深入研究該行業(yè)內(nèi)的好公司就會(huì)更有性價(jià)比。

　　并不是每一個(gè)行業(yè)都能誕生好公司。陳穎分析，很多行業(yè)都會(huì)有價(jià)格戰(zhàn)或競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于充分的情況，這會(huì)顯著擠壓行業(yè)內(nèi)公司的利潤(rùn)空間。但也有一些行業(yè)中會(huì)出現(xiàn)龍頭公司能夠長(zhǎng)期保持高利潤(rùn)率的情況。而后者就是陳穎更青睞的行業(yè)。

　　“每個(gè)醫(yī)藥行業(yè)的商業(yè)模式和投資特點(diǎn)其實(shí)都不太一樣，發(fā)展周期也差別很大。”陳穎分析，當(dāng)她確定某個(gè)行業(yè)具備發(fā)展空間，未來(lái)更容易誕生持續(xù)發(fā)展的大公司之后，她再來(lái)找這個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較明確的龍頭公司。

　　比確定行業(yè)更重要的是確定行業(yè)處在哪個(gè)發(fā)展階段。她更青睞的是那些處于快速發(fā)展期的行業(yè)。“一般而言，要精確地判斷行業(yè)頂部是比較難的，但是當(dāng)價(jià)格戰(zhàn)普遍出現(xiàn)的時(shí)候，可能就需要比較警惕小心了?！标惙f說(shuō)。

　　另一方面，她也會(huì)自下而上地選一些投資標(biāo)的。比如有一回，她發(fā)現(xiàn)在某個(gè)醫(yī)藥子行業(yè)中，有一家不被市場(chǎng)關(guān)注的公司的季報(bào)收入利潤(rùn)增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)行業(yè)發(fā)展增速，連續(xù)多個(gè)季度都是如此，并且經(jīng)過(guò)深入研究基本面后發(fā)現(xiàn)公司這種快速增長(zhǎng)是可持續(xù)的。于是她果斷買入，長(zhǎng)期持有，最后果然收獲頗豐。

　　好公司不等于好股票。如果說(shuō)挖掘好公司考驗(yàn)的是研究深度，那么對(duì)市場(chǎng)的理解則將影響最終的投資成果。對(duì)此，陳穎認(rèn)為，市場(chǎng)和股價(jià)的走勢(shì)總是有周期，就如同一個(gè)鐘擺，中心點(diǎn)是它的合理估值，但是市場(chǎng)價(jià)格往往在合理估值點(diǎn)停留的時(shí)間最短。

　　“有的時(shí)候你覺(jué)得公司被低估了，但是市場(chǎng)往往依然往更低估的方向走；有時(shí)候你覺(jué)得公司被高估了，但是市場(chǎng)依然往更高估的方向走。”陳穎表示，“我們能做的就是不要試圖強(qiáng)行判斷所謂的合理估值，因?yàn)槭袌?chǎng)往往在合理估值只待那么一會(huì)兒，而在低估和高估的時(shí)間都待得特別長(zhǎng)。我追求的是我必須知道這個(gè)鐘擺的方向是朝哪里擺。”

繼續(xù)看好創(chuàng)新藥行情

　　今年以來(lái)，醫(yī)藥板塊，尤其是創(chuàng)新藥板塊的行情引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。對(duì)此，陳穎分析，這源于創(chuàng)新藥一系列的變革引發(fā)整個(gè)行業(yè)進(jìn)入收獲期。

　　“首先，國(guó)家不停鼓勵(lì)各種創(chuàng)新藥政策，醫(yī)保談判價(jià)格較好，進(jìn)醫(yī)保也快?，F(xiàn)在如果順利的話，創(chuàng)新藥上市后可以進(jìn)當(dāng)年的醫(yī)保，而我剛?cè)胄械臅r(shí)候，一個(gè)新藥上市，基本上要三年之后才能進(jìn)醫(yī)保?！标惙f說(shuō)，“現(xiàn)在整個(gè)上市的速度都變得很快，批的也更科學(xué)更快，今年還有望鼓勵(lì)商保來(lái)覆蓋創(chuàng)新藥。”

　　除了政策支持外，創(chuàng)新藥出海也是引發(fā)行情的一大因素。此前的創(chuàng)新藥行情，我們看到的模式基本是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)把海外創(chuàng)新藥引進(jìn)中國(guó)。“2023年之前，是創(chuàng)新藥公司從海外買創(chuàng)新藥來(lái)做國(guó)內(nèi)市場(chǎng)?！标惙f說(shuō)，“但現(xiàn)在不同了，現(xiàn)在部分國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥做得比海外Biotech更好，涌現(xiàn)了一批BIC、FIC的好品種，跨國(guó)大型藥企需要中國(guó)的創(chuàng)新藥補(bǔ)充自身管線，他們?cè)敢庵Ц陡甙旱氖赘逗秃笃诶锍瘫馁M(fèi)用，并且還有后續(xù)海外銷售收入的分成，這些國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥品種的市場(chǎng)空間一下子就打開了?！?/p>

　　“以前大家給創(chuàng)新藥公司估值的時(shí)候，創(chuàng)新藥這塊資產(chǎn)很多時(shí)候是給的負(fù)值，因?yàn)檠邪l(fā)費(fèi)用要吃掉上市公司的利潤(rùn)?！标惙f分析，現(xiàn)在創(chuàng)新藥的估值不僅不是負(fù)值，還變成了直接可以給數(shù)億元甚至數(shù)十億元以上市值的資產(chǎn)，所以相關(guān)上市公司股價(jià)表現(xiàn)就會(huì)非常猛。

　　在陳穎看來(lái)，當(dāng)前創(chuàng)新藥行情仍具持續(xù)性，但也得提防短期上漲過(guò)快。她預(yù)計(jì)，在經(jīng)過(guò)今年的充分發(fā)掘后，這一價(jià)值重估往后可能會(huì)慢慢穩(wěn)定，明年可能會(huì)根據(jù)創(chuàng)新藥臨床數(shù)據(jù)的進(jìn)展表現(xiàn)?！暗瑫r(shí)，明年國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥市場(chǎng)增速可能也會(huì)起來(lái)?！标惙f說(shuō)。

醫(yī)藥行業(yè)受政策影響大

　　從醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)整體情況來(lái)看，陳穎分析，行業(yè)整體增速不會(huì)很快，不然醫(yī)保壓力很大。但是其中依然會(huì)有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，一些有特色產(chǎn)品的公司依然能走出來(lái)。

　　憑著長(zhǎng)期在醫(yī)藥領(lǐng)域的深耕，陳穎分析，醫(yī)藥行業(yè)不同階段表現(xiàn)的子行業(yè)都跟政策變化有重要的關(guān)聯(lián)。2012年提出醫(yī)保控費(fèi)、全國(guó)醫(yī)保招標(biāo)的時(shí)候，仿制藥普遍下跌，但那些產(chǎn)品有獨(dú)特性的公司從中脫穎而出，有獨(dú)家品種的中醫(yī)藥企業(yè)迎來(lái)一波大漲。2015年至2017年，受醫(yī)?？刭M(fèi)政策影響，大量中藥被醫(yī)保限制，導(dǎo)致中藥公司盈利能力下降，中藥公司走弱，但仿創(chuàng)藥公司股價(jià)走勢(shì)良好。到了2018年集采的時(shí)候，又導(dǎo)致投資醫(yī)藥的大量資金流向了醫(yī)療服務(wù)、消費(fèi)醫(yī)療和CXO等。

　　“其實(shí)每一波的醫(yī)藥大行情，政策的變化都非常重要，往往是部分子行業(yè)股價(jià)受到壓制，但會(huì)有新的受益政策變化的子行業(yè)走出來(lái)?！标惙f說(shuō)，“因?yàn)獒t(yī)藥的需求始終是很旺盛的，所以總會(huì)伴隨新的需求方向出現(xiàn)。”

　　就當(dāng)前醫(yī)藥政策對(duì)行業(yè)的影響來(lái)看，陳穎分析，過(guò)去兩年醫(yī)療診療秩序整頓后可能對(duì)很多制藥企業(yè)的商業(yè)模式和盈利能力實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期改善，而集采政策也已經(jīng)出現(xiàn)明顯的修正，對(duì)制藥企業(yè)長(zhǎng)期盈利能力都是利好的。

　　“我們觀察到，之前很多制藥企業(yè)銷售費(fèi)用率高達(dá)30%至50%，銷售行為規(guī)范化后，那些產(chǎn)品力更強(qiáng)的公司盈利能力會(huì)更好?！标惙f表示，“此外，國(guó)家集采政策也明顯在修正，以前價(jià)格非常低，現(xiàn)在的政策比以前更穩(wěn)定、更科學(xué)，不會(huì)給藥廠帶來(lái)那么大的沖擊?！?/p>

　　因此，陳穎判斷，醫(yī)藥行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)可能會(huì)繼續(xù)涌現(xiàn)?！皠?chuàng)新藥肯定是景氣度最高的行業(yè)。相比之下，醫(yī)藥別的子行業(yè)可能還需要一些等待，比如醫(yī)療設(shè)備、中藥等”。事實(shí)上，不管是醫(yī)療設(shè)備還是中藥，當(dāng)前都依然處于底部區(qū)域，市場(chǎng)預(yù)期也同樣在底部。如果未來(lái)這些行業(yè)基本面能有邊際改善，投資機(jī)會(huì)就又來(lái)了。

（文章來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)）

(原標(biāo)題：創(chuàng)新藥迎系統(tǒng)性重估時(shí)代 泰信基金陳穎詳解投資密碼)

(責(zé)任編輯：43)