美聯(lián)儲降息“靴子落地” 貨幣政策預期博弈游戲剛剛開始？

　　北京時間9月18日凌晨，美聯(lián)儲重啟降息，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)25個基點，至4.00%～4.25%。這是今年美聯(lián)儲首次采取降息措施。美聯(lián)儲本次降息的核心依據(jù)在于美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)疲弱態(tài)勢、通脹壓力有所緩解，而就業(yè)市場動能的減弱，更是進一步強化了前期市場的降息預期，使得本次利率調(diào)整完全在市場預料之內(nèi)。

　　9月美聯(lián)儲議息會議前后，金融市場出現(xiàn)了“買預期、賣事實”的現(xiàn)象。在美聯(lián)儲9月議息會議正式宣布降息之前，市場對降息的預期極為強烈，并普遍將降息視為重大利多消息。但隨著降息的正式落地，市場情緒迅速轉(zhuǎn)向。美國三大股指沖高回落，呈現(xiàn)出典型的“利多出盡”特征。美元指數(shù)呈現(xiàn)V形走勢，背后的核心原因在于美聯(lián)儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上謹慎偏“鴿”的表態(tài)，這讓市場清醒認識到，美聯(lián)儲并未傳遞出“大幅寬松”的明確信號，后續(xù)政策仍將保持謹慎。對當前市場而言，接下來更核心的問題是：在美國就業(yè)市場持續(xù)低迷、通脹黏性未完全消退，且白宮不斷施加政策壓力的背景下，美聯(lián)儲接下來如何把控降息節(jié)奏和降息幅度？

　　筆者認為，美聯(lián)儲后續(xù)降息的節(jié)奏將主要取決于三個相互關(guān)聯(lián)的議題：首先，今年夏季以來美國勞動力市場走弱的實際嚴重程度；其次，政策制定者會如何把握利率回調(diào)至中性水平的速度；最后，在當前經(jīng)濟環(huán)境下，“中性利率”本身應如何合理錨定。

　　基于現(xiàn)有信息，筆者預計，美聯(lián)儲在年內(nèi)實施大幅連續(xù)降息的條件尚不成熟，此類較為激進的寬松政策更可能在2026年落地。

年內(nèi)連續(xù)大幅降息條件尚不成熟

　　從經(jīng)濟層面來看，與此前的決議相比，9月增加了對“就業(yè)市場下行風險”的表述，并將此前“勞動力市場堅挺”的判斷調(diào)整為“就業(yè)增長放緩，失業(yè)率抬升”。鮑威爾在新聞發(fā)布會上也明確表達了對就業(yè)市場風險的高度關(guān)注。由此可見，勞動力市場的惡化確實是本次降息的重要推手。然而，筆者認為，當前美國就業(yè)市場雖呈現(xiàn)放緩，但并未失速。

　　美聯(lián)儲雖重啟降息進程，但在此輪降息周期中，其行動落后于歐洲央行。與此同時，在本次對經(jīng)濟形勢的判斷中，美聯(lián)儲表達了“通脹加強”的觀點。盡管對2025年P(guān)CE物價指數(shù)的預測與6月持平，但對明后兩年的通脹預期均有所上調(diào)。因此，通脹壓力仍是制約美聯(lián)儲降息的核心因素，疊加房地產(chǎn)市場風險的存在，進一步強化了筆者關(guān)于“年內(nèi)連續(xù)大幅降息條件尚不成熟”的判斷。

　　具體來看，美聯(lián)儲始終將穩(wěn)定長期通脹預期視為貨幣政策的核心目標之一。盡管美國8月CPI數(shù)據(jù)顯示整體通脹可控，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)仍存壓力，四季度通脹“翹尾”風險未完全消除。若此時過早大幅降息，或引發(fā)通脹預期反彈等連鎖反應，與美聯(lián)儲的長期目標相悖。另外，美國經(jīng)濟雖未陷入衰退，但房地產(chǎn)市場已出現(xiàn)降溫跡象：需求端持續(xù)疲軟，成屋銷售始終處于低位，新屋銷售同比增速也持續(xù)放緩。作為美國經(jīng)濟的關(guān)鍵板塊，房地產(chǎn)走勢直接影響貨幣政策制定。美聯(lián)儲需謹慎評估長端利率上行對房地產(chǎn)市場的潛在壓力，防范局部風險向整體經(jīng)濟蔓延，這進一步限制了大幅寬松的空間。

獨立性博弈構(gòu)成潛在變量

　　從政治維度看，當前政治層面的不確定性雖對降息節(jié)奏構(gòu)成潛在影響，但短期難以扭轉(zhuǎn)“漸進調(diào)整”的政策主線。若美聯(lián)儲獨立性受到明顯干擾，可能導致降息次數(shù)更多、幅度更大。

　　自“特朗普2.0時代”開啟后，美聯(lián)儲的獨立性持續(xù)面臨質(zhì)疑，根源在于美國總統(tǒng)特朗普多次公開呼吁降息，試圖直接干預貨幣政策導向。不過，美聯(lián)儲制度設計仍具備一定抗干擾能力。從內(nèi)部決策機制看，解雇庫克、任命米蘭為理事等事件雖加劇了內(nèi)部分歧，但尚未徹底扭轉(zhuǎn)美聯(lián)儲的政策立場。

　　9月點陣圖的細節(jié)，揭示了美聯(lián)儲內(nèi)部決策的復雜性和微妙性。整體票型有所下移，這一變化與鮑威爾在杰克遜霍爾會議上“謹慎寬松”的論調(diào)相契合，但“鷹鴿陣營”的分歧仍較明顯，分布的離散度更高。其中，有一票格外引人注目，其支持年內(nèi)降息150個基點。結(jié)合本次議息會議前的相關(guān)信息以及會議中米蘭對“降息50個基點”的支持態(tài)度，筆者有理由推測，這一票大概率來自米蘭。當然，此類極端點位對實際貨幣政策決策并無實質(zhì)參考意義。畢竟，一個受政治過度干預的央行，既難以贏得市場長期信任，也無法有效履行維護金融穩(wěn)定、調(diào)控宏觀經(jīng)濟的核心職責，這是美聯(lián)儲制度設計與市場共識共同規(guī)避的方向。

　　往后看，美聯(lián)儲如何在維護獨立性的前提下，平衡不同利益主體的訴求，并制定出既符合經(jīng)濟基本面又順應市場預期的貨幣政策，將成為其下一階段的核心挑戰(zhàn)。對市場而言，圍繞美聯(lián)儲貨幣政策方向的預期博弈游戲或剛剛開始，當前若過度押注寬松政策，可能在一定程度上面臨潛在風險。（作者單位：南華期貨）

（文章來源：期貨日報）

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