2024年股指期權策略如何布局？

　　2024年上半年各股指大概率仍維持底部振蕩的行情，但下行空間有限。同時股指期權波動率處于較低分位數，因此可以選擇賣出寬跨式策略賺取時間流逝的收益，當行情持續(xù)振蕩一定周期，波動率持續(xù)下行，可以構建牛市看漲價差策略布局賺取行情超跌反彈的收益。

　　圖為2023—2024年滬深300、中證1000、中證50與中證綜合指數走勢

　　圖為上市以來股指期權成交量與持倉量變化

　　圖為上市以來中證1000股指期權成交量與持倉量變化

　　圖為股指期權持倉量PCR趨勢

　　圖為牛市看漲期權價差

回顧：2023年行情演繹的六個階段

　　2023年，股指行情受多重因素影響，整體呈現振蕩態(tài)勢。

　　2023年股指行情大致可以分為六個階段：

　　第一階段（2023年年初至春節(jié)前期）：該階段主要股指均呈現振蕩上行的走勢。市場的核心驅動因素是對宏觀經濟復蘇的較強預期。1月、2月份國內穩(wěn)增長政策加速落地，經濟數據快速修復，疫情影響因素逐步消散，消費、投資數據均超預期改善，房地產行業(yè)跌幅明顯收窄，出口保持較強韌性。市場對宏觀回暖的樂觀預期推升市場情緒。該階段牛市價差策略可以獲得較好的收益。

　　第二階段（2023年春節(jié)后至3月底）：該階段主要股指均呈現振蕩下行的走勢，市場核心驅動因素是此前國內外樂觀預期的修正。國外方面，2月、3月美國經濟數據表現強勢，就業(yè)數據強勁，通脹數據持續(xù)高企，市場對美聯儲的加息預期加強。另外，3月份海外銀行股爆雷事件也打擊了市場風險偏好，整體樂觀預期回歸觀望。該階段熊市價差策略可以獲得較好的收益。

　　第三階段（2023年3月下旬至4月下旬）：該階段主要股指均呈現振蕩上行的走勢。市場的核心驅動因素是概念推動預期以及房地產短暫回暖的利好。ChatGPT的概念火熱，推升了包括算力、芯片、版權等與生成式AI相關的板塊的股價。3月份國內商品房銷售出現“小陽春”現象，大金融、房地產等相關板塊強勢反彈。該階段個股表現強于指數，指數的波動幅度遠小于個股，可以構建賣出寬跨式策略或布局中證1000股指期權牛市看漲價差。

　　第四階段（2023年4月下旬至7月下旬）：該階段主要股指均呈現振蕩下行的趨勢。4月起經濟數據表現偏弱，制造業(yè)PMI跌破榮枯線，制造業(yè)企業(yè)利潤同比負增長，制造業(yè)景氣度下行。房地產銷售自4月起逐漸走弱，新增社融、信貸數據均同步走弱，國內需求不足的問題顯現。出口方面，一季度出口仍保持韌性，但4月、5月出口數據逐漸走弱，與制造業(yè)PMI的新出口訂單指數相呼應，外需不足的問題也開始顯現。加上5月份人民幣匯率回落，股指振蕩回調。這個階段買入認沽策略可以獲得較好的收益。

　　第五階段（2023年7月下旬至8月初）：該階段主要股指均呈現振蕩上漲的趨勢。市場的核心影響因素是對7月中央政治局會議政策利好的預期?！胺康禺a政策優(yōu)化調整”以及“活躍資本市場”是最主要的兩個市場熱點。房地產實行認房不認貸政策、下調房貸首付比例、股市下調印花稅、控制IPO和再融資發(fā)行節(jié)奏以及規(guī)范大股東減持等舉措陸續(xù)出臺，房地產板塊以及大金融板塊漲幅居前。這個階段牛市價差策略可以獲得較好的收益。

　　第六階段（2023年8月初至年底）：該階段主要股指均呈現振蕩下跌的趨勢。宏觀面，房地產周期下行拖累內需，海外商品需求下滑拖累外需，國內外經濟數據顯示經濟總需求略顯不足，對企業(yè)業(yè)績修復構成壓力。資金面，自8月以來北向資金凈賣出累計超 1900 億元，而新發(fā)股票基金份額位于歷年低位，流入股市的增量資金較少，制約股指估值提升。

　　綜上，國內宏觀經濟與政策的預期是影響股指走勢的核心變量之一。市場對宏觀經濟的預期經歷了強復蘇—弱復蘇的預期變化，對政策利好的預期也由樂觀轉向穩(wěn)健中性。此外，在于資金風險偏好較低，內外資金持倉信心不足，尤其是北向資金的減量，使得股票的估值預期反復，多次影響投資者信心。

　　2024年，影響指數行情走勢的核心因素仍然是宏觀預期與資金面，在此基礎上等待市場對政策做出正反饋，預計股指將是振蕩筑底的一年。

分析：PCR指標回落至較低分位數，指數上行可能性增高

　　指數市場的下行，帶動了期權的避險需求，投資者積極利用股指期權進行風險管理，同時也會激發(fā)期權的投機交易頭寸的上升，從而進一步拉升期權的成交量和持倉量。特別是市場大跌時，投資者多頭提前布局的需求增加，利用個股參與會存在較大風險，用主動基金布局又面臨持倉的不確定性和效率問題，雖然ETF期權相對穩(wěn)妥，但參與需要較大的資金占用，此時，股指期權就成了更好的先行試倉工具。截至2023年12月29日數據，股指期權成交量在2023年迎來了進一步增長，其中，受到市場投資者對電子、科技板塊的良好預期所產生的配置需求影響，小盤股的代表中證1000期權的成交量與持倉量增長尤為迅猛，2022年的兩倍以上。這一趨勢在2024年將得到延續(xù)。

　　PCR指標分為持倉量PCR、成交量PCR和成交額PCR指標，其中成交量和成交額與行情相關性較弱，持倉量PCR指標主要呈現了專業(yè)投資者以賣方頭寸呈現出的市場多空看法，相較于成交量PCR與成交額PCR對行情預期的相關性更高。

　　其內在邏輯是：當市場上行，投資者會敢于sell put（做多），put持倉數量變多，PCR增大；

　　當市場下跌，投資者傾向于sell call（做空），call持倉數量變多，PCR減少。

　　因為期權是T+0產品，賣方持倉過夜更能體現投資者對于所持標的的信心，能很好地反映市場多空情緒。

　　2023年以來，股指期權PCR指標持續(xù)走低，截至2024年1月19日，滬深300股指期權持倉量PCR為0.458，位于歷史20分位數以下；中證1000股指持倉量PCR為0.464，位于歷史10分位數以下；上證50股指期權持倉量PCR0.42，位于歷史20分位數以下，股指期權持倉量PCR均處于較低分位數，說明近期市場處于極度悲觀情緒之下。通常，當PCR指標位中位數下方，我們預計該悲觀情緒或將持續(xù)，可進行一定策略跟隨，逢高賣漲；當PCR指標低于20分位數，則需謹慎跟蹤觀察行情反轉的可能，減少跟隨倉位。特別是中證1000股指期權，PCR指標已經進入10分位數以下極值區(qū)間，或存在較高的反轉預期，在宏觀面有明確利好力度之前，大部分倉位仍以穩(wěn)健策略為主，可少量配置買入看漲構建垂差策略防范尾部風險造成的損失。

　　2023年各指數隱波波動范圍低于預期，全年滬深300股指期權隱波波動范圍為12%至20%，中證1000股指期權隱波波動范圍為12%至22%，上證50股指期權隱波波動范圍為13%—20%。股指期權隱含波動率中樞處于3年期歷史波動率較低分位數。

　　同時，股指期權主力平值隱含波動率跟對應指數走勢整體呈現較弱的正相關。2023年一至三季度初，隱波振蕩下行與指數呈現正相關，逐漸回落處于歷史較低分位區(qū)間運行，直到三季度股指期權的隱波才逐步走高，2023年四季度至2024年1月，呈現較為明顯的負相關。全年股指期權隱波有3次較為明顯的沖高，第一次是在2023年7月份，隱波沖高幅度較大，但維持時間較短，各指數均走高；第二次是在2023年10月份，隱波沖高幅度不及第一次，且沖高時間相對較短，各指數在關鍵關口爭奪；第三次是在2023年11月底至年底，隱波波峰繼續(xù)收窄，市場避險情緒減弱，但同時交投情緒轉弱。這與隱含波動率急跌緩漲的特性也有一定關系，在同等級別的行情區(qū)間里，隱含波動率隨著行情下跌而增大的速度要大于同等級別的上漲行情，2023年四季度至2024年1月，上證綜合指數多次探底最終下破2900點，隱含波動率隨之快速上行。伴隨行情的反復，仍有一定賣出看漲期權獲取波段內波動率下行與時間價值收益的機會。

應對：一顆紅心兩手準備

　　基于上述分析，2024年上半年美聯儲大概率維持高利率，增量資金偏少制約股票估值修復預期，故2024年上半年各股指大概率仍維持底部振蕩的行情，但下行空間有限。同時股指期權波動率處于較低分位數，因此可以選擇賣出寬跨式策略賺取時間流逝的收益，同時當行情持續(xù)振蕩一定周期，波動率持續(xù)下行，可以構建牛市看漲價差策略布局賺取行情超跌反彈的收益。

　　2024年下半年行情走勢需要關注宏觀需求的內生增長動能是否復蘇，以及海外貨幣政策是否發(fā)生反轉，若存在轉向的明確信號，可以布局買入認購期權的策略，否則可以繼續(xù)選擇賣出寬跨式策略或牛市看漲價差策略布局波段行情。

　　1.賣出寬跨式策略結構解析

　　賣出寬跨式期權，是以較低的執(zhí)行價格賣出看跌期權，并以較高的執(zhí)行價格賣出看漲期權，基于后市在執(zhí)行價格區(qū)間內振蕩的預期之上，以獲得波動率下行和時間價值流失的收益。

　　不考慮交易成本與沖擊成本的情況下，寬跨式期權到期盈虧平衡點有兩個：

　　看漲期權行權價格加上收取的全部權利金，看跌期權的行權價減去收取的全部權利金，也構成了寬跨式到期收益的行情區(qū)間，到期行情在區(qū)間內則獲得雙邊權利金，若向上或向下突破區(qū)間，將面臨較大的權利金虧損。

　　因此，投資者應及時基于情景對寬跨式策略做出及時調整。若當指數非常接近預期上限時，潛在虧損風險明顯增加。若仍然維持指數振蕩的判斷，可將行權價向更高的價位移倉，從而回到一個安全區(qū)間。當指數非常接近下限時，也可進行類似的移倉操作。

　　若突發(fā)事件引起指數大幅變動，突破了盈利區(qū)間，則需要設置絕對值止損，止損價需要結合自身風險承受能力或參照彼時平值期權的價格。

　　或當對指數走勢有了新的判斷，若由振蕩預期轉為下跌預期，則將先前持有的賣出虛值看跌期權平倉，策略調整為只持有賣出虛值看漲期權頭寸，以順應行情的變化。

　　雙賣策略更適合資金充裕的專業(yè)投資者進行布局，一般投資者可以通過使用牛市看漲價差策略進行靈活配置。

　　2.牛市看漲價差策略結構解析

　　牛市看漲價差的構建方式是以買入低行權價的看漲期權合約，賣出高行權價的看漲期權合約進行構建。由于低行權價的認購期權更偏實值，通常比高行權價的認購期權更貴，因此在開倉時是權利金的凈支出。當指數價格超過較高行權價時，牛市看漲價差受益最大，此時可以進行止盈或向更高行權價移倉進行續(xù)持。

　　牛市看漲期權可以看作是一個收益有限的買入策略，在2024年行情振蕩筑底期間，波段反彈行情或多有發(fā)生，當我們認為行情或將反彈，但反彈空間有限時，可以通過買入平值看漲期權，同時賣出一個前高位置認購期權來降低權利金支出，同時可以抵御一些買腿時間價值流失的損失，由于平值期權的vega為正，且對波動率變化最為敏感，適合擇時在波動率低位入場更有優(yōu)勢。若行情上行至較高行權價時，獲取delta正向收益，若行情急速下行，波動率增大帶來的收益減少了我們的損失，同時，我們可以通過調整買賣腿的手數比例，來靈活控制權利金收支與多空情緒，獲取更適合短期行情的風險報酬比。因此基于對2024年行情的預期，牛市看漲價差對一般投資者而言，是一個資金占用靈活且進退適中的長期策略。（作者期貨從業(yè)資格證書編號F3082462）

（文章來源：期貨日報）

(原標題：2024年股指期權策略如何布局？)

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